我國上市公司管理層收購過程中存在的問題：
一、收購價格的公正性問題
如何公平地確定MBO中股權(quán)的轉(zhuǎn)讓價格，是收購的關鍵所在。我國已實施的MBO收購定價絕大部分圍繞每股的凈資產(chǎn)波動，但每股凈資產(chǎn)僅是從會計角度對企業(yè)歷史的記錄，并不代表受讓資產(chǎn)的優(yōu)劣和企業(yè)未來的盈利能力，并且這一定價機制缺乏透明性和公開性。從已實施MBO的上市公司來看，確實存在收購價格偏低的情況，有的甚至遠遠低于公司當時的每股凈資產(chǎn)，使收購價格的公正性受到質(zhì)疑。倘若管理層以較低價格收購后，再以凈資產(chǎn)值轉(zhuǎn)讓，則可以大幅獲利。這不僅造成了國有資產(chǎn)流失，而且也不利于企業(yè)今后的正常經(jīng)營。
部分上市公司在實施MBO的過程中，為了獲得較低價格，不惜采用調(diào)劑或隱藏利潤的方法來擴大賬面虧損，等收購完成后，再恢復賬面利潤，從而實現(xiàn)高分紅派現(xiàn)。而國有資產(chǎn)就這樣以分紅的形式流入了管理層的囊中。另外，目前MBO的定價是管理層和大股東一對一談判的結(jié)果，沒有考慮到其他流通股股東的利益，管理層在沒有競爭者的情況下，以低于凈資產(chǎn)的價格輕松獲得大量股份，這對其他股東不公平。
二、收購主體的合法性問題
從已發(fā)生的上市公司管理層收購來看，多數(shù)采用設立殼公司的形式進行收購，這種利用殼公司進行收購的形式可以規(guī)避現(xiàn)有法律對自然人持有上市公司股票比例的限制，可以掩蓋管理層個人信息以免引起公眾對管理層收購的關注。但這種形式存在著兩個不可逾越的法律障礙，即公司組建人數(shù)及對外投資比例的限制。
首先，《公司法》規(guī)定，有限責任公司的股東人數(shù)不得低于2人，最多不得超過50人。這對于聯(lián)合職工通過共同組建有限責任公司作為殼公司的上市公司來說，是一種不可逾越的限制。當然也有部分上市公司采取由管理層和職工持股會共同出資的形式，以繞開此人數(shù)限制，但職工持股會的性質(zhì)是社會團體法人，即使按新修訂的《公司法》的規(guī)定，以職工持股會作為對外投資主體的合法性仍遭到質(zhì)疑。
其次，從操作規(guī)程上看，組建有限責任公司作為殼公司對上市公司實施收購的行為屬于一種投資行為。根據(jù)我國修訂前的《公司法》第十二條的規(guī)定，公司向其他有限責任公司、股份有限公司投資的，除國務院規(guī)定的投資公司、控股公司外，所累計的投資額不得超過本公司凈資產(chǎn)的50%，據(jù)統(tǒng)計，MBO殼公司投資額大都遠遠超過對外投資比例的限制。盡管修訂后的《公司法》對此條規(guī)定有所突破，但畢竟還是加以限制的，顯然這樣的殼公司在我國的存在是有法律障礙的。
三、管理層收購的融資問題
在MBO的實際操作過程中，由于收購標的價值一般都遠遠超出收購主體的支付能力，在收購中，管理層往往只能夠支付得起收購價格中很小的一部分，如5%～10%。他們能夠支付的部分和收購價格之間的差額就要通過融資來彌補，因此融資能否成功成為事關整個收購能否進行和成功的關鍵。在國外，實施MBO的資金來源較為廣泛，有貸款、債券融資等多種方式，主要采取高杠桿率的借貸來實施收購。但在我國，由于金融市場不夠發(fā)達，各項法律法規(guī)有所限制，MBO的融資渠道非常狹窄。如我國的《商業(yè)銀行法》規(guī)定商業(yè)銀行的貸款一般不允許用于股權(quán)投資?！顿J款通則》同樣規(guī)定：“從金融機構(gòu)獲得的貸款不得用于股本權(quán)益性投資”。同時，我國還缺少戰(zhàn)略性投資者。這就有可能引發(fā)管理層動用職權(quán)非法占有上市公司資金，導致一系列新的圈錢行為的產(chǎn)生。信息披露問題在管理層收購中，管理層既是公司員工又是收購主體，從而可能存在利潤操縱、內(nèi)部人控制、股權(quán)安排暗箱操作等問題，因此法律應對MB0的信息披露進行嚴格的約束。我國《上市公司收購管理辦法》已對MBO的信息披露作了基本要求，但是從我國已經(jīng)完成MBO的上市公司信息披露情況來看，還存在不少問題。
目前已經(jīng)實施了MBO的上市公司的信息披露尤其是定價依據(jù)、資金來源和后續(xù)計劃等重要信息沒有得到及時和有效的披露，也有的公司以變相的方式完成了管理層收購后沒有將事件的實質(zhì)披露給投資者。這主要包括以下三方面內(nèi)容：其一，對收購后的股權(quán)構(gòu)成、對上市公司的間接控股情況沒有詳細披露的約束。其二，對MBO的購股資金來源沒有詳細披露。幾乎所有的MBO都是采用杠桿收購，而資金來源決定著管理層在未來幾年內(nèi)資金壓力的大小，從而直接影響管理層對上市公司的決策。而國內(nèi)現(xiàn)有幾例MBO全部披露為自有資金，沒有一家披露下一層的融資借貸關系。其三，對MBO的還款方式?jīng)]有詳細披露?，F(xiàn)已完成MBO的公司在這方面的信息披露較為簡單，均未詳細說明還款計劃，甚至有的公司只字不提還款方式。由于目前還沒有關于MBO資金來源和還款方式強制性披露方面的明確規(guī)定，從而給暗箱操作留下了政策空隙。
四、企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展與事后整合的有效性問題
如果實行MBO是通過某種優(yōu)勢以低價買人，即使管理者初衷是長期經(jīng)營，充分發(fā)揮管理效益提升空間，但是當出現(xiàn)高價套現(xiàn)的機會和誘惑時，還是會出現(xiàn)轉(zhuǎn)移股份，引發(fā)公司管理的動蕩，不利于公司的穩(wěn)定和發(fā)展。另外正在實施和已經(jīng)完成MBO的上市公司存在著強烈的分紅沖動。MBO公司的大量分紅將可能直接削弱公司擴大再生產(chǎn)的能力，有可能對企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展帶來不利影響。
在西方國家，MBO是被作為發(fā)現(xiàn)和實現(xiàn)“價值被低估”公司的價值的金融技巧和激勵機制來運用的。管理層往往在收購之前已經(jīng)就如何出售不良資產(chǎn)、改進經(jīng)營、加強會計約束等方面做好了一系列安排，通過加強管理、有效整合、提高效率，有計劃地推動企業(yè)的增長。然而在我國上市公司MBO中，大多是為了管理層收購而收購，在收購完成后并沒有對公司進行整合。已實施MBO的我國上市公司大多未進行大規(guī)模重組、無重大的人事變動、經(jīng)營和投資行為變化不大，只是簡單地維持現(xiàn)狀，因此，上市公司在MBO后的業(yè)績就沒有像歐美國家上市公司的MBO后那樣出現(xiàn)大幅的增長。
